科锐国际300662：线下业务强劲技术服务持续培育

业绩符合预期，营收同比增长78%，归母净利润同比增长36%公司21 年实现营收70.1 亿元，高于前次预测65.3 亿元归母净利2.5 亿元，与前次预测2.6 亿元基本相符经营活动现金流净额转负为—0.4 亿元可能与灵活用工高增有关，我们预计公司未来需优化营运资金管理销售/管理/研发费用率分别为2.4%/3.1%/0.6%，分别较20 年变动—0.1/—1.5/+0.2pct，规模效应及人效提升有所体现，研发费用率略增与加大对技术服务的培育相关我们结合较低毛利的灵活用工高景气营收占比提升，较高毛利的人才寻访22 年短期可能受疫情影响，技术研发持续提升人效等综合因素，调整预测22/23/24 年预测归母净利预测为3.0/4.6/5.7 亿元，参考可比公司23 年PE19.35 倍，考虑公司经营效率优势，给予23 年25 倍PE，对应目标价58.14 元，维持增持评级 传统线下业务增长强劲，灵活用工增长亮眼，人效提升效果显现公司灵活用工/中高端人才寻访/招聘流程外包业务21 年同比增速分别为91%/52%31%，我们认为除人力市场本身需求旺盛外，也与公司坚持前店后厂，千人千岗，商圈垂直，科技赋能策略有关，公司总体人效最近几年来逐步提升，按总收入/报告期年平均在职员工数量计算，17—21 年人均创收分别为0.80/1.15/1.62/1.61/2.32 万元，除20 年受疫情影响外，人效基本逐年保持较快提升，我们认为这与公司对垂类岗位及商圈的经验积累，特殊的前中后台高效协作体系，持续优化的内部数字化管理密不可分 技术服务先内后外，成为新的增长极值得期待 我们认为公司最近几年来的技术积累首先体现于公司内部的提质增效，有利支撑了传统业务板块的较高增长同时，随持续积累，医脉同道，科锐才到云，禾蛙，区域人才大脑平台等各技术平台与SaaS 产品链逐渐丰富，能够逐步服务各类长尾需求，核心产品一旦跑通，有望成为公司新的业务增长极 人力资源服务逐步实现多触角，中后台支撑力增强，维持增持评级我们预计公司多种服务产品能够有效捕捉市场需求，扩大客户基础，中后台持续提效能够有效支撑相应增长战略22—24 年，我们预计灵活用工业务稳定增长且占比提升，人才寻访及招聘流程外包业务22 年可能受疫情短期影响增速减缓，由于灵活用工毛利率较低，因此我们预计22—24 年整体毛利率较21 年11.5%先降后升，分别为11.0%/11.2%/11.2%，销售/管理费用率小幅优化，研发费用率小幅提升，对应22—24 年归母净利润分别为3.0/4.6/5.7亿元，给予23 年25 倍PE，对应目标价58.14 元，维持增持评级 风险提示:疫情反复，招聘需求存在波动，现金流管理不善，行业竞争加剧

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