财信研究评1-4月工业企业利润数据：利润增速与结构均承压，预计未来修复节

利润增速和结构均承压，预计未来修复步伐缓慢。

核心观点

1.从决定企业利润的金额，价格，成本三因素框架来看，在疫情影响下，4月份工业生产大幅下降，PPI价格同比继续放缓，百元营业收入成本大幅上升，共同拖累利润大幅负增长，企业利润短期压力明显。

二是分行业来看，汽车等中游装备制造业利润受疫情影响最大，上游行业利润占比再创新高，利润结构没有明显改善一是从利润增速来看，1—4月份长江中游装备制造业利润下降11.5%，比全部制造业高3.2个百分点，受到的冲击最为严峻，其中仅汽车制造业就影响了全部制造业4月份利润下降6.7个百分点，相比之下，采矿业和部分原材料行业同期利润继续快速增长二是从利润占比来看，受大宗商品价格高企，保障政策有效，中下游行业利润收缩较快等因素影响，1—4月上游采矿业和原材料制造业利润占全部行业比重较1—3月继续提高1.9个百分点至47.7%，再次创历史新高，中下游行业利润占比继续探底

三预计短期内工业利润改善有限一是伴随着企业复工复产有序推进，以及帮助企业脱困等逆周期政策持续见效，工业企业利润有望边际改善，二是短时间内，国内疫情将继续对人员，商品等要素流动造成一定影响，对工业生产的拖累依然存在，制约利润回升的努力三是国内消费复苏乏力，房地产市场预期没有明显扭转工业需求端整体依然疲软，不支持利润大幅改善第四，在地缘政治冲突的影响下，短期内国际大宗商品价格可能维持高位，但海外需求趋于回落此外，未来工业品出厂价格上涨幅度将有所下降预计PPI对工业利润的支撑将继续减弱

四是外企降杠杆，国企增杠杆，工业企业库存短期继续被动增加比如资产负债率方面，得益于稳增长政策，国企资产负债率有所上升，可是，伴随着全球不稳定性和不确定性的增加，外国企业的资产负债率持续下降，已降至历史低位库存方面，4月末，工业企业产成品库存增速较上月提高1.9个百分点至20%主要原因是疫情反弹导致需求大幅收缩，推动企业短期被动囤积产成品库存预计未来工业企业仍将进入新一轮去库存周期

事件:2022年1—4月规模以上工业利润总额同比增长3.5%，1—3月回落5个百分点，4月份工业企业利润同比下降8.5%，企业利润短期压力明显其中，4月份，制造业和电力，热力，燃气及水生产和供应业利润同比分别下降22.4%和26.8%，利润收缩压力尤为突出

主体

一是量降价升共同拖累了利润的大幅负增长。

一方面，受疫情影响，国内生产周期受阻，部分企业减产停产，实物需求疲软，国内工业生产大幅下降4月份规模以上工业增加值增速由正转负，比3月份回落7.9个百分点，对工业利润产生重要影响

二是价格方面，国际大宗商品价格的高度波动和国内基建投资需求的加速释放，在一定程度上支撑了原材料价格但受去年基数效用较高的影响，4月份工业生产者出厂价格指数和生产资料价格指数同比分别增长8.0%和10.3%，较3月份分别回落0.3和0.4个百分点，也拖累了利润增速

三是成本方面，帮助企业脱困等政策效果继续显现，但原材料价格居高不下此外，疫情冲击下生产经营受阻，需求端不振，导致企业单位成本压力加大，也是利润下降的重要原因例如，1—4月份，规模以上工业企业营业收入百元成本为84.3元，比1—3月份高0.23元，比去年同期高0.82元，企业成本负担继续加重分行业看，制造业是工业企业成本上升的主要拖累如制造业1—4月每百元营业收入成本比1—3月继续增加0.35元同期，采矿业和电力，热力，燃气及水的生产和供应业成本较上月下降此外，虽然企业成本大幅上升，但1—4月每百元营收成本环比下降0.12元，表明国内帮助企业脱困的政策仍在显现显著效果

二是汽车等装备制造业利润明显下滑，工业利润结构没有改善。

一是从三大类来看，采矿业利润持续增加，制造业是拖累工业利润的主要原因1—4月份，采矿业，制造业，电力，热力，燃气及水生产和供应业利润增速分别为145.9%，—8.3%和—29.3%，分别比1—3月份回落1.9，6.2和1.0个百分点制造业是主要的拖累因素，但由于商品价格高企和持续的有效能源供应，采矿业的利润仍然强劲

第二，从制造业内部看，汽车等中游装备制造业利润受疫情影响最大一是得益于大宗商品价格仍处于高位，能源供应和保障持续有效，基建投资需求逐步释放，上游原材料行业利润下滑速度相对可控例如，1—4月份，有色金属冶炼和化学工业利润继续以10%以上的较快速度增长，石油，煤炭等加工行业利润降幅比前期收窄其次，在疫情冲击下，部分企业减产停产，运输物流受阻，需求端疲软，原材料成本居高不下1—4月，中游装备制造业利润降幅明显扩大，是制造业利润下降的主要拖累例如，1—4月，中游装备制造业利润同比下降11.5%，比1—3月扩大8.9个百分点其中，由于疫情严重地区汽车产业产值相对较高，相关供应链产业链受阻1—4月份，汽车制造业利润下降33.4%，降幅比上月扩大20%以上同期，通用设备，仪器仪表等中游装备制造业利润也下降了10%以上三是受国内消费明显走弱影响，1—4月下游消费品制造业利润同比下降5.1%，降幅比1—3月收窄2.8个百分点大部分子行业利润增速下降，但酒，饮料，茶，食品制造等基本消费品行业利润仍保持10%以上的增速，整体抗跌性较强

三是上游行业利润占比继续提高，利润结构没有明显改善1—4月，上游采矿业和原材料制造业利润占全行业的比重为47.7%，比1—3月大幅提高1.9个百分点，继续创2013年以来的历史新高上中下游利润分化加大，呈现继续向上游行业集中的特征一方面还是和价格因素密切相关例如，4月份，采矿业和原材料工业PPI同比增速分别比上月提高0.3和0.7个百分点，对相关行业利润形成支撑，而加工业PPI同比增速比上月下降0.9个百分点另一方面，行业中下游利润收缩较快，导致其利润占比下降也是推动上游行业利润占比被动提升的重要原因1—4月，中游的装备制造业和下游的消费品制造业利润占比已分别降至25.6%和20.8%，其中后者创历史新低

第四，高技术制造业利润增长仍然快于全部制造业1—4月份，高技术制造业利润同比下降很多，增速低于同期规模以上工业利润，但高于全部制造业我国新旧动能转换步伐加快的大趋势没有改变从占比看，2022年1—4月，高技术制造业利润占比比2019年同期提高1.3个百分点

三预计短期内工业利润改善有限

一是伴随着企业复工复产有序推进，以及帮助企业脱困等逆周期政策持续见效，工业企业利润有望边际改善，二是短时间内，我国疫情将继续对人员，商品等要素流动造成一定影响，对工业生产和利润的拖累依然存在，制约利润恢复的努力三是国内消费需求复苏乏力，房地产市场预期没有明显扭转工业需求端整体依然疲软，依然不利于利润的大幅改善第四，在地缘政治冲突的影响下，短期内国际大宗商品价格可能维持高位，但海外需求趋于回落此外，未来工业品出厂价格上涨幅度将有所下降预计PPI对工业利润的支撑将继续减弱五是工业中下游特别是许多中小企业面临需求放缓，成本上升等多重压力，经营困难仍然很大，不利于工业企业利润的提高

第四，外企继续降杠杆，国企开始加杠杆。

2022年4月末，工业企业资产负债率为56.5%，比去年同期提高0.2个百分点，但与上月持平。

从资产负债增速来看，4月末，分别比上月回落0.2和0.1个百分点，分别达到10.4%和10.4%两个增速都有所放缓，说明伴随着利润下滑，工业企业整体加杠杆意愿减弱

分企业类型看，外企资本支出放缓压力加大，国企加快加杠杆步伐4月末，国有企业，私营企业和外国企业资产负债率分别为57.2%，58.8%和52.8%，比3月末上升0.2个百分点，比3月末下降0.3个百分点2020年疫情后外企资产负债率为历史次低，资本支出放缓压力最为突出加快外企降杠杆，主要是因为当前国际地缘政治形势紧张，全球不稳定不确定因素增多今后，要进一步加大改革开放和支持力度，帮助稳定外资和外贸，私人资产负债率增长缓慢与企业利润下降有关，国企资本支出加速，可能与逆周期政策加强，基建投资整体改善有关

动词 工业企业库存短期内将被动升级，未来仍将进入新一轮去库存周期。

4月末，工业企业产成品库存同比增长20%，增速比上月提高1.9个百分点主要原因是国内疫情的意外反弹加剧了需求收缩的压力，导致企业被动囤积产成品库存比如2020年疫情期间就出现过类似的情况

展望未来，预计短期内工业企业库存将被动增加，但处于新一轮去库存周期的趋势中一是伴随着疫情等短期影响消退，政策更加有效，内需大幅萎缩有望边际改善，有利于积压库存的消化第二，根据历史经验，PPI增速与工业企业库存增速高度相关未来伴随着国内PPI增速持续下滑，将推动企业全面转向去库存周期三是2019年底以来，工业企业补库存周期持续两年多，接近历史上国内补库存周期最长时期未来转向去库存是大势所趋同时，从行业来看，上中下游制造业库存增速一直处于历史高位区间，后续上涨动力有限